本文開首：時間周報 作家：管越，韓迅

2 月 26 日晚間，半導(dǎo)體清洗開拓龍頭盛好意思上海（688082.SH）交出了一份營收凈利雙增的收貨單。

年報顯現(xiàn)，2025 年，盛好意思上海達(dá)成營業(yè)收入 67.86 億元，同比增長 20.80%；歸母凈利潤為 13.96 億元，同比增長 21.05%。

不外，拆解其功績會發(fā)現(xiàn)，盛好意思上海 2025 年盈利高增速主要依賴非往往性損益的"輸血"。2025 年，公司闡發(fā)非往往性損益 1.76 億元，占凈利潤的 12.61%，其中金融金錢公允價值變動收益達(dá) 1.46 億元，占非往往性損益的 83.06%。扣除該部分收益后，公司扣非歸母凈利潤增速僅 10.02%，顯耀低于營收增速。

此外，2025 年，盛好意思上海規(guī)劃行徑現(xiàn)款流凈額僅 2.39 億元，較上年的 12.16 億元驟降 80.36%。財報稱系多方面原因，包括原材料采購限制擴(kuò)大、職工薪酬開銷增長、應(yīng)收賬款回款放緩等。

對此，透鏡商議首創(chuàng)東說念主況玉清 2 月 27 日在攝取時間周報記者采訪時暗示，盛好意思上海功績數(shù)據(jù)推崇或與其業(yè)務(wù)彭脹相干。現(xiàn)在，半導(dǎo)體行業(yè)受策略支握力度較大，凹凸搭客戶質(zhì)地較高。盡管公司數(shù)據(jù)推崇一般，但實質(zhì)風(fēng)險不算高。

2 月 27 日上晝，時間周報記者致電盛好意思上海并同步發(fā)送采訪提綱。公司東說念主士稱，公司會在功績說明會上諧和對相干發(fā)問進(jìn)行回應(yīng)。

2 月 27 日，盛好意思上海低開低走，甘休當(dāng)日收盤，公司股價跌 8.11%，報收 172.24 元 / 股，總市值跌至 827 億元左右。

主營毛利率下滑

天眼查顯現(xiàn)，盛好意思上海確立于 2005 年 5 月，位于上海市浦東新區(qū)，2021 年 11 月在上交所科創(chuàng)板上市，專注于半導(dǎo)體專用開拓的研發(fā)、坐褥和銷售，坐褥居品包括半導(dǎo)體清洗開拓、半導(dǎo)體電鍍開拓、先進(jìn)封裝濕法開拓、硅材料襯底制造工藝開拓等，2025 年被認(rèn)定為國度制造業(yè)單項冠軍企業(yè)。

圖片開首：天眼查

從居品結(jié)構(gòu)來看，半導(dǎo)體清洗開拓當(dāng)作盛好意思上海中樞營收開首，2025 年達(dá)成收入 45.06 億元，占主營業(yè)務(wù)收入的 69.28%，但同比增速僅 11.06%，對比 2024 年 55.18% 的增速彰著放緩。與此同期，其毛利率近兩年有所下滑，2021 年至 2025 年毛利率訣別為 44.31%、48.28%、48.62%、46.17%、44.54%。

對此，北京市社會科學(xué)院副籌劃員王鵬攝取時間周報記者采訪時暗示，毛利率下滑主因或需要歸因于行業(yè)競爭從"填補空缺"轉(zhuǎn)向"存量博弈"，導(dǎo)致純熟制程開拓價錢承壓。

其他半導(dǎo)體開拓（電鍍、立式爐管等）成為盛好意思上海營收增長的主要拉動項，2025 年達(dá)成收入 16.61 億元，同比大幅增長 46.05%，毛利率高達(dá) 60.04%。但該板塊營收基數(shù)相對較低，僅占主營業(yè)務(wù)收入的 25.54%。

先進(jìn)封裝濕法開拓收入 3.37 億元，同比增長 37.04%，但毛利率僅 24.93%，較上年減少 3.88 個百分點，且近兩年也呈遲緩下落趨勢，2021 年至 2025 年毛利率訣別為 25.17%、31.66%、42.14%、28.81%、24.93%。

分季度來看，盛好意思上海 2025 年季度功績呈現(xiàn)彰著的不平衡態(tài)勢。第一季度至第三季度，其歸母凈利潤訣別為 2.46 億元、4.49 億元、5.70 億元，呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)勢，但第四季度凈利潤驟降至 1.30 億元，較第三季度下滑 77.23%，創(chuàng)全年單季度最低水平。

對此，王鵬暗示，半導(dǎo)體開拓驗收周期長，單個大訂單的闡發(fā)節(jié)點波動會劇烈影響單季推崇。此外，盛好意思上海在年底勾通干與研發(fā)與儲備物料以撐握次年高增長規(guī)劃，導(dǎo)致用度開銷與收入闡發(fā)存在時分差。

分地區(qū)來看，盛好意思上海營收高度依賴中國大陸市集，2025 年境內(nèi)收入 64.74 億元，澳洲幸運5app官網(wǎng)下載占總營收的 95.41%，同比增長 19.68%；而境外收入僅 2926.78 萬元，同比下落 3.58%。事實上，公司國際業(yè)務(wù)已聯(lián)絡(luò)兩年下滑，2024 年境外收入同比降幅已達(dá) 35.83%。

國際收入下滑的背后，是國際貿(mào)易環(huán)境惡化與供應(yīng)鏈?zhǔn)芟薜碾p重打擊。盛好意思上海及子公司被好意思國列入"實體清單"，中樞零部件采購瀕臨抑止。韓國子公司因開拓出口問題收到當(dāng)?shù)睾ｊP(guān)處罰并交納罰金，現(xiàn)在已拿起上訴。

用度成本端，盛好意思上海 2025 年銷售用度達(dá) 5.51 億元，同比增 30.57%，遠(yuǎn)超 20.80% 的營收增速。此外，公司期末存貨達(dá) 48.22 億元，同比增長 13.94%，其中庫存和發(fā)出商品賬面價值 19.42 億元，占存貨 40.28%。并購達(dá)東說念主首創(chuàng)東說念主魯宏指出，庫存和發(fā)出商品瀕臨驗收失敗風(fēng)險，已計提 1.08 億跌價，若需求走弱，減值壓力將握續(xù)擴(kuò)大。

研發(fā)老本化比例突增

刻下，人人半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)加快，中國大陸受卑劣徒然電子、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)、汽車電子等邊界快速發(fā)展影響，半導(dǎo)體晶圓廠產(chǎn)能誕生握續(xù)股東。SEMI 的闡揚權(quán)衡，到 2026 年中國大陸 12 英寸晶圓廠產(chǎn)能占比將達(dá) 30.6%，為國內(nèi)半導(dǎo)體開拓企業(yè)的彭脹和升級提供機(jī)遇。

財報顯現(xiàn)，盛好意思上海在部分細(xì)分邊界取得一定時期進(jìn)展。盛好意思上海研發(fā)出人人始創(chuàng)的 SAPS/TEBO 兆聲波清洗時期和單片槽式組合清洗時期，且"在半導(dǎo)體清洗開拓的適用尺寸方面與國際巨頭公司的訪佛居品不存在競爭差距"，闡揚期內(nèi)面板級先進(jìn)封裝電鍍開拓、負(fù)壓清洗開拓得到國際獎項。

此外，在市集占有率上，盛好意思上海也位于頭部行列。Gartner 2025 年數(shù)據(jù)顯現(xiàn)，公司清洗開拓的國際市占率為 8.0%，電鍍開拓的國際市占率為 8.2%，人人排行訣別為第四和第三。

不外，半導(dǎo)體清洗開拓行業(yè)競爭日趨熱烈，國際巨頭憑借時期儲備、客戶資源等上風(fēng)占據(jù)主導(dǎo)地位。盛好意思上海在財報中指出，單片清洗開拓邊界，DNS、TEL、LAM 與 SEMES 四家公司共計市集占有率接近 90%。且公司現(xiàn)在開拓適用制程均在 28nm 及以上。

王鵬合計，半導(dǎo)體開拓現(xiàn)在正資歷國產(chǎn)頭部化流程，資源向少數(shù)領(lǐng)軍企業(yè)勾通。清洗邊界雖增速放緩，但盛好意思上海已在單片清洗市集撕建國際巨頭防地。以前看點在于其能否誆騙清洗開拓的客戶粘性，在先進(jìn)制程和 HBM 封裝等高門檻邊界達(dá)成跨品類彭脹。

不外，記者屬目到，盛好意思上海 2025 年的研發(fā)干與老本化比例突增，同期，研發(fā)東說念主員東說念主均薪酬出現(xiàn)了下落。

財報顯現(xiàn)，2025 年盛好意思上海研發(fā)干與總額 12.55 億元，同比增長 49.64%，占營收比例 18.49%。其中老本化研發(fā)干與達(dá) 2.51 億元，老本化比例從 2024 年的 13.06% 躍升至 20.03%，加多 6.97 個百分點。公司說明稱系"字據(jù)研發(fā)風(fēng)物程度將自傲老本化條目的干與賜與老本化"。

對此，魯宏指出，研發(fā)老本化措置可減少當(dāng)期用度，增厚賬面利潤，但需警惕以前攤銷侵蝕利潤，及風(fēng)物交易化不足預(yù)期的減值風(fēng)險，且存在管帳退換平滑利潤的嫌疑。

況玉清也合計，老本化比重一霎大幅教養(yǎng)，或是出于功績訴求。但研發(fā)老本化的風(fēng)物需要能永久為公司主營業(yè)務(wù)變現(xiàn)，要是研發(fā)居品迭代較快，則存在較大的風(fēng)險。

此外，在研發(fā)干與增長的情況下，盛好意思上海研發(fā)東說念主員東說念主均薪酬卻出現(xiàn)下落。財報顯現(xiàn)，2025 年盛好意思上海研發(fā)東說念主員從 931 東說念主增至 1228 東說念主，同比增長 31.90%，占職工總和比例 49.42%，但研發(fā)東說念主員平均薪酬從 44.28 萬元降至 41.29 萬元，同比下落 6.75%。

魯宏暗示，在東說念主才競爭熱烈的行業(yè)，降薪可能影響中樞團(tuán)隊褂訕性與研發(fā)成果，存在東說念主才激勉失衡的隱憂。

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